淺析證券發行注冊制改革的法律問題(2)

　　二、“《證券法》修訂草案”中的股票注冊制

　　(一)《證券法》修改使我國股票發行注冊制改革與立法相銜接

　　《證券法》自1998年制定以來，我國證券市場發生了巨大變化?，F行證券法的許多內容已難以完全適應證券市場發展的新形勢，主要表現在：

　?、僮C券發行管制過多過嚴，發行方式單一，直接融資比重過低，資本市場服務實體經濟的作用未能有效發揮;

　?、谧C券范圍過窄，市場層次單一，證券跨境發行和交易活動缺乏必要的制度安排，不能適應市場創新發展和打擊非法證券活動的需要;

　?、凼袌黾s束機制不健全，對投資者保護不力，信息披露質量不高，監管執法手段不足，欺詐發行、虛假陳述、內幕交易等損害投資者合法權益的行為時有發生。

　　因此，修訂并完善《證券法》勢在必行。這次《證券法》修訂《證券法》自1998年12月制定以來，2004年8月、2013年6月、2014年8月分別進行了個別條款的修改，2005年10月進行了較大修訂。現在進行第二次大修訂，根據立法計劃，2015年4月進行一審，一審之后，“修訂草案”將向社會公開征求意見，意見征求完畢之后，再進行二審。，著力滿足股票發行注冊制改革的立法需求，通過立法為改革提供制度保障。

　　(二)《證券法(修訂草案)》關于股票發行注冊制的主要內容及其評價

　　1、主要內容

　　首先需要說明的是，《證券法(修訂草案)》(以下簡稱《修訂草案》)僅規定股票發行實行注冊制，而債券及其他證券的發行仍然實行核準制。其核心內容如下：

　　(1)注冊程序。公開發行股票，由證券交易所負責審核注冊文件。審核程序應當公開，依法接受監督(第22條)。交易所出具同意意見的，應當向證券監管機構報送注冊文件和審核意見，證券監管機構10日內沒有提出異議的，注冊生效(第23條)。

　　(2)發行條件：

　?、侔l行人具有符合法律規定的組織機構;

　?、诎l行人最近三年財務會計報告被出具標準無保留意見;

　?、郯l行人及其控股股東、實際控制人最近三年內沒有貪污、賄賂、侵占財產、挪用財產或者破壞社會主義市場經濟秩序的犯罪記錄(第20條)。

　　(3)發行注冊的中止和終止：

　　①有下列情形之一的，中止注冊：發行人涉嫌違反證券法律法規，正在接受調查的;發行人變更與本次發行有關的證券經營機構、證券服務機構及注冊文件簽字人的;發行人提交的有關文件已過有效期，需要補充提交的;發行人可能存在不符合注冊條件，需要進一步核實的。上述情形消除后，應當恢復注冊審核(25條)。

　?、谟邢铝星樾沃坏模K止注冊：發行人撤回注冊申請或者保薦人撤回發行保薦書的;發行人未在規定的期限內對注冊文件作出解釋說明或者補充、修改，且無正當理由的;發行人需要更換保薦人或者其他與本次發行有關的證券經營機構、證券服務機構，逾期未更換的;注冊文件存在虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏的;發行人阻礙或者拒絕法律規定的檢查、核查的;發行人被宣告破產或者依法終止的(26條)。

　　2、基本評價

　　第一，在股票注冊的程序方面：

　　(1)取消股票發行審核委員會制度，徹底革除了發審委存在的各種弊端，也堵死了發行審核權而產生的“尋租”空間。在取消發審委的同時，改由證券交易所行使審核權，負責對注冊文件的齊備性、一致性、可理解性進行審核。

　　(2)證監會行使監督權，即證監會不再對發行人進行任何實質審查，僅對交易所的審核進行監督，并且10日內沒有提出異議的注冊生效。當然，注冊生效不表明證監會對股票的投資價值或者投資收益作出實質性判斷或者保證，也不表明證監會對注冊文件的真實性、準確性、完整性作出保證。

　　可見，我國股票發行注冊制的設計是交易所與證監會審監分立、相互制約的模式。

　　第二，在發行條件方面：

　　(1)規定切實可行，注冊機構能夠把握的積極條件，發行人具有符合法律規定的公司組織機構、最近三年財務會計報告被出具為標準無保留意見。而對于那種難以把握或者處于變動不居的積極條件予以取消，即取消對發行人財務狀況及持續盈利能力等盈利性要求。

　　(2)規定在一定程度上能夠反映人性善惡及貪婪與否的消極條件，即發行人及其控股股東、實際控制人最近3年內沒有貪污、賄賂、侵占財產、挪用財產或者破壞社會主義市場經濟秩序的犯罪記錄。

　　第三，在信息披露方面：信息公開是證券發行注冊制的核心理念，為了保證所公開信息的真實性、準確性和完整性，必須明確參與各方各自應盡的責任。因此，注冊制要求：

　?、侔l行人注冊文件及補充修改情況、解釋說明等，均應當公開;

　?、诎l行人報送的注冊文件，應當充分披露投資者作出價值判斷和投資決策所必需的信息，并且其內容應當真實、準確、完整。

　　而保薦人則應當對發行人的注冊文件進行審慎核查，對發行人是否符合發行注冊條件提出明確意見，保證注冊文件的真實、準確、完整，持續督導發行人規范運作;③證券服務機構及其從業人員應當恪守職業道德和執業規范，勤勉盡責，保證出具文件的真實、準確、完整;④負責承銷的證券經營機構應當對發行文件的真實性、準確性、完整性進行核查。

　　第四，關于公開發行豁免注冊制度：證券發行注冊豁免制度的必要性在于：一是投資者本身足夠成熟，不需要常規發行注冊程序的保護;二是通過成本收益比較，在某些情形下，相比收益而言,注冊的成本太高從而不值得維持。在我國資本市場的實踐中，私募發行、眾籌發行、小額發行等已經在不同程度上開展，然而，我國現行《證券法》卻缺少必要的制度供給。“草案”因應這一現實需求，規定了向合格投資者發行、眾籌發行、小額發行、實施股權激勵計劃或員工持股計劃等豁免注冊的情形。